Říjen je měsíc, ve kterém se v historii na finančních trzích událo mnoho turbulentních událostí. Vzpomeňme například na pád investiční banky Lehman Brothers v roce 2008, největší jednodenní propad v roce 1987 nebo nejznámější krach na newyorské burze v roce 1929. Všechny tyto události se odehrály v říjnu. Proto investoři bývají často s blížícím se říjnem trochu nervózní. Obzvlášť, když už se delší dobu mluví o tom, že vývoj akciových trhů je v poslední době spíše nadprůměrný.
Letošní říjen ale své pověsti nedostál. Naopak pokračoval klidný vývoj, jehož svědky jsme prakticky po většinu letošního roku. Důvodem je především to, že říjen nepřinesl žádné překvapivé informace v rozporu s očekáváním. Žádné překvapivé chování centrálních bank, žádná překvapivá čísla o inflaci, žádná negativní ekonomická čísla. Zatím zveřejněné výsledky firem přinášejí oproti očekávání lepší výsledky. To je opět v souladu s očekáváním, protože jak už většina tržních hráčů ví, firmy se snaží krotit odhady analytiků, aby pak přinášely výsledky nad tyto odhady. Americký akciový index tak zakončil měsíc na přibližně stejné úrovni, na které měsíc začal. To je vzhledem k růstu předchozích měsíců spíše dobrá zpráva. Nadprůměrné letošní výnosy akciových trhů tak pokračují.
Dnes se tak budu zabývat především trhem dluhopisovým, jehož vývoj v posledních týdnech možná překvapil nejednoho investora. Naplno se ukazují především rizika dluhopisů s velmi dlouhou dobou do splatnosti. Dluhopisy se splatností 20 a více let byly v loňském roce velkým hitem. Doporučením na ně se sociální sítě jen hemžily. A většinou to bylo prezentováno jako tutovka. Centrální banky se chystají snižovat úrokové sazby a proto je lepší mít dluhopisy s co nejdelší dobou do splatnosti, ty totiž z poklesu úrokových sazeb budou profitovat nejvíce. Co by se na tom asi tak mohlo pokazit, že? Do letošního září se vše skutečně vyvíjelo podle těchto předpokladů. Od konce loňského října do letošního 17.9. přineslo ETF na americké státní dluhopisy se splatností 20 a více let svým investorům krásný výnos 25 % (tedy skoro stejně jako akciový trh). A co se stalo poté?
Centrální banky skutečně se začaly se snižováním sazeb. Po delším váhání v září poprvé snížila sazby i ta nejsledovanější centrální banka – americká. A navíc snížila základní úrokovou sazbu rovnou o půl procentního bodu. A paradoxně právě od prvního snížení základní úrokové sazby ze strany FEDu, poklesla cena ETF na dluhopisy s dobou do splatností více než 20 let o 8 %. Ano, čtete správně, o 8 % za měsíc a půl a bavíme se zde o „super bezpečných“ amerických státních dluhopisech. Stejné dluhopisy s kratší dobou do splatnosti poklesly za stejnou dobu také, ale mnohem méně a na rozdíl od těch 20+ jsou od začátku roku stále ještě v plusu.
Jak je to tedy možné? Jak je možné, že dluhopisy klesají, když klesají úroky? A proč právě ty s dlouhou dobou do splatnosti nejvíce? Neříkali přeci experti, že s rostoucí dobou do splatnosti je pozitivní citlivost na pokles úrokových sazeb větší?
Příčina je opět v očekávání, ale hlavně ve výnosové křivce. O té už jsem se v několika komentářích zmiňovala. Výnosová křivka nám ukazuje, jaký je aktuální výnos stejných dluhopisů při různých dobách do splatnosti. Takhle aktuálně vypadá výnosová křivka amerických státních dluhopisů.
Aktuální sazby na jednotlivých splatnostech neurčuje FED, ale trh. U konkrétního dluhopisu se odvíjí od výše kupónu daného dluhopisu a od jeho aktuální ceny. Pokud je cena nižší než nominál, je výnos do splatnosti dluhopisu vyšší než jeho kupón a naopak. Vývoj ceny dluhopisů u jednotlivých splatností lze vysvětlit právě na změnách tvaru výnosové křivky.
Pojďme se tedy ještě jednou podívat na výnosovou křivku amerických státních dluhopisů ve srovnání s tím, jak vypadala před rokem a před dvěma lety.
Před dvěma lety měla křivka ještě tzv. normální tvar. S rostoucí dobou do splatnosti, rostl výnos. To je běžný tvar, který dává logiku. Pokud se vzdávám svých peněz na delší dobu, očekávám vyšší výnos. Jenže před rokem byl tvar výnosové křivky úplně jiný. Delší splatnosti měly menší výnos než splatnosti kratší. Tomu se říká inverzní výnosová křivka. Důvodem tohoto tvaru výnosové křivky byl fakt, že investoři příliš nevěřili tomu, že úrokové sazby zůstanou na vyšších úrovních delší dobu a spíše očekávali, že brzy dojde k jejich opětovnému poklesu. Investoři tak byli ochotni kupovat dluhopisy s delší dobou do splatnosti i s nižším výnosem, protože věřili tomu, že za nějakou dobu bude ten výnos ještě nižší a oni tak budou dostávat tento výnos pro delší dobu, což pro ně bude výhodnější.
A co se děje s výnosovou křivkou nyní? Začíná se tzv. napřimovat, tedy snižování úrokových sazeb má vliv především na výnosy krátkodobých dluhopisů a výnosy těch dlouhodobých zůstávají prakticky na stejných úrovních. Důvodem je fakt, že ekonomická situace v USA vůbec není špatná a tak prakticky nic nenutí centrální bankéře se snižováním sazeb nějak pospíchat. To je ale zklamání pro investory do dlouhodobých dluhopisů, protože ti by potřebovali prudké snížení úrokových sazeb nad rámec očekávání, které by posunulo dolů celou výnosovou křivku, tedy i na delších splatnostech. Jen tak by mohlo rallye na dluhopisech s delší dobou do splatnosti pokračovat. Aktuální vývoj však nahrává spíše dluhopisům s krátkou a střední dobou do splatnosti.
Když se opět kouknete na změnu výnosové křivky za poslední rok, vidíte, že výnosy neklesaly ani při středních splatnostech. I proto se v těch posledních týdnech příliš nedařilo ani střednědobým dluhopisům a za poslední měsíc pokleslo i ETF na dluhopisy se splatností 3-7 let. Ale právě vysoká citlivost na pohyb sazeb, kdy očekávání na pokles bylo vyšší než realita, způsobila větší škodu právě dluhopisům s delší dobou do splatnosti. Ty jsou schopné dosáhnout mnohem vyššího výnosu při prudkém neočekávaném snížení sazeb, které by přišlo v souvislosti s negativním ekonomickým vývojem. Na druhou stranu výkonnost dluhopisů s kratší a střední dobou do splatností má výnos mnohem stabilnější a vývoj ceny je mnohem méně kolísavější. Jsou tedy vhodnějším nástrojem pro konzervativnější část portfolia s krátkodobějšími finančními cíli.
Podobný vývoj vidíme i na českých státních dluhopisech, kde se výnosy dluhopisů s dlouhou dobou do splatnosti nikdy nepřiblížily 7 % (maximální úroveň základní úrokové sazby). Pro jejich vývoj by byl ideální návrat k velmi nízkým úrokovým sazbám. S tím se aktuálně příliš nepočítá a tak jejich výrazná nadvýkonnost nad dluhopisy s kratšími splatnostmi vůbec nemusí přijít.
Aktuálně tak ve střednědobém horizontu vítězí spíše dluhopisy s kratší dobou do splatnosti. Vidíme to i na výkonnosti 2 podobných fondů (oba zaměřené na české státní dluhopisy), které se od sebe liší především průměrnou dobou do splatnosti. U toho prvního se v posledních letech pohybovala průměrná doba do splatnosti mezi 1 – 2 roky, ten druhý drží průměrnou dobu do splatnosti okolo 6 let. Na ročním, tříletém i pětiletém horizontu to vypadá, že se vyplatila spíše sázka na kratší splatnosti. To samozřejmě nic neříká o budoucnosti. Ten druhý fond by v následujícím období mohl překonat ten první především v případě, že dojde k velmi rychlému snížení sazeb opět někam blízko k nule.
Další ze zdánlivých záhad, které nám tentokrát domácí finanční trh aktuálně přináší, je fakt, že přes klesající základní úrokovou sazbu příliš neklesají sazby na hypotečních úvěrech. Od začátku roku poklesla základní úroková sazba ze 6,75 % na současných 4,25 %. Sazby hypotečních úvěrů se ale od začátku roku prakticky nehnuly. Jak je to možné?
Nejdříve si to hypoteční specialisté vysvětlovali tím, že banky čekají se snížením na počátek platnosti novely zákona, která zavádí pokuty za předčasné splacení úvěru. Jenže ono se nic zásadního nezměnilo ani poté, co novela zákona začala platit. Banky se stále do snižování sazeb nehrnou. Zatím je na trhu pouze jedna banka, která nabízí za splnění určitých podmínek úrok výrazně pod 5 %. Ostatní banky se stále drží blízko této hranice. Já sama jsem očekávala průměrnou výši hypoteční sazby na konci letošního roku okolo 4 %. Tam nejspíš ještě zdaleka nebudeme.
Odpověď na to, proč tomu tak je a proč se většina českých bank nepustila do konkurenčního boje i když by jim to současná situace a aktuální výše marže umožňovaly, je možná prostší než by se na první pohled zdálo.
Ten důvod hezky popsal na svém LinkedIn profilu hypoteční specialista David Eim. Jde o to, že zájem o hypotéky je velký i při aktuálních sazbách. Lidé se pravděpodobně obávají opětovného růstu cen nemovitostí, o kterém se všude píše a tak chtějí rychle nakoupit za aktuální cenu při jakékoliv sazbě. Banky tak mají dostatečně využité kapacity svých zaměstnanců na zpracování hypoték a obchodní plány do konce roku jsou splněny. Není tak jediný důvod, proč by si banky měly snižovat svoji marži. Přeci jenom jde o soukromé firmy, jejichž hlavním smyslem je maximalizace zisku. Možná se tak sníží úrokové sazby na začátku nového roku, když naběhnou nové obchodní plány. A možná také ne.
Odkládání poklesu úroků na hypotečních úvěrech však může mít právě na ceny nemovitostí negativní vliv. Ne úplně na všechny. Prémiové nemovitosti v Praze, které se vždy prodají i za hotové, asi tímto trpět příliš nebudou. Lze ale předpokládat, že bude růst počet domácností, které stávající výši sazeb neustojí a budou nuceny své nemovitosti pod tlakem prodávat. A netýká se to jen domácností. S podobným problémem se mohou setkat například i nemovitostní fondy s vysokou mírou zadlužení. I těm mohou déletrvající vysoké sazby způsobit značné potíže.
Při investování i při jiných finančních rozhodováních platí: Nespoléhejte na to, že scénář, který očekává většina expertů, je jediný možný a skutečně se stane. Buďte připraveni na různé scénáře a nesázejte vše na jednu kartu. Pokud si berete hypoteční úvěr, počítejte s tím, že za dobu trvání úvěru se vám jeho sazba může mnohokrát změnit, a to pro vás pozitivním i negativním směrem. Že se sazby nedostaly na nějakou úroveň po dobu x let neznamená, že se tam v blízké době nedostanou. Mějte připraven plán na to, co se bude dít, když se situace nebude vyvíjet pro vás příznivým směrem.